作为中国经济的支柱行业，房地产一向起着拉动经济的重要作用。近两年，房地产市场便进入较长时间的下行阶段。在房住不炒的指引与中央和地方多重政策刺激下，房地产行业如何企稳回升？在经济转型的大背景下，房地产这类传统行业将何去何从？面对房地产当前的需求困境，地产企业又将如何破局？

　　财智人生，兴业有道。兴业银行私人银行特邀业内知名投资管理人，行业研究专家做客私人银行《财富演播室》栏目，问道投资，共话价值未来。本期，我们邀请到兴业研究信用研究高级分析师陈姝婷，她将为投资者深入解读房地产行业，探讨“房住不炒”背后的投资之道。

　　以“房住不炒”为前提，房地产市场能否“量价齐升”，本质上取决于住房的实际需求。

　　预计2022年四季度房地产市场有望修复，并且目前已有企稳迹象，但并非大幅反弹。

　　主持人：财智人生、兴业有道，观众朋友们大家好，我是兴业银行私人银行的杨韵影。欢迎来到兴业银行私人银行《财富演播室》。

　　本期《财富演播室》，我们邀请到兴业研究陈姝婷为我们深度解读房地产行业发展与投资策略。先来请陈总给我们观众朋友们打个招呼吧。

　　主持人：陈总，过去房地产基本占中国居民家庭资产配置的60%左右，可见对于当时的大多数中国居民来说，住房始终是一项很大的固定资产。“努力工作赚钱买房”的观念也在很长一段时间里根植于70后80后乃至部分90后的心中。此外，过去房地产可能除了满足“衣食住行”的“住”之外，还一项能够起到很好的保值增值作用的投资选项。请问陈总如何看待房地产的两重属性？

　　在政策方面，目前住房领域的表述为“坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度”；同时，《国务院关于金融工作情况的报告》也提出，“保持房地产融资平稳有序，满足刚性和改善性住房需求，支持保交楼、稳民生，推动建立房地产发展新模式”。由此可见，“房住不炒”的政策原则未发生改变。

　　从中央和地方具体稳楼市举措来看，9月底，央行、财政部均出台稳楼市新政，允许符合要求的城市阶段性放宽首套住房商贷利率下限、下调公积金贷款利率、对于换房置业人群予以个人所得税退税优惠，以稳楼市、稳预期。

　　但值得注意的是，政策均有阶段性时间限制，并且主要支持刚需、改善需求，“托而不举”的特征明显。同时，地方政策也须以“房住不炒”为前提，自2022年以来，南京、苏州、青岛等地全面放开二手住房限购或取消对非本地户籍的限购要求政策均被叫停。

　　在住房需求方面，购房适龄人口规模下降，或将限制长周期住房需求。在通常情况下，购房人群主要为青年和中年群体，30岁左右的青年人一般为首次置业，40岁左右的中年人通常为改善置业。

　　从美国、日本的经验来看，美国2010年以来25-44岁的购房适龄人口规模增长加快，由2010年的约8219万人持续升至2019年的8760万人，同期美国房价进入反弹阶段，并自2012年以来持续走高；而日本25-44岁的人口在1980年达到顶峰后持续下降，同期日本房价表现低迷。

　　从我国情况来看，2020年第七次全国人口普查和2010年第六次全国人口普查数据显示，25-49岁人口规模由六普的5.5亿人下降至七普的5.2亿人，占总人口的比重由约41%下降至37%，而全国人口抽样调查数据显示，我国25-49岁人口在2015年已达到峰值并下降。

　　与此同时，住房的“投资”属性也在发生变化。在2010-2017年间，房地产调控政策、房地产市场表现OB体育呈现“周期性”特征，在房地产上行周期房价涨幅较高，从而产生了住房投资需求。百城住宅价格指数显示，在2010-2017年间，每一个房价上行周期通常持续约1年半，期间房价年涨幅最高可接近20%。

　　但自2018年以来，在“房住不炒”的政策指引下，房地产市场进入平稳下行阶段，房价年涨幅未超过5%，并且同比涨幅在当前已趋近于0。而央行对城镇储户的问卷调查显示，预期未来房价上涨的城镇储户占比已自2018年以来整体下降至当前的不足15%。由此可见，“房住不炒”观念已深入人心，住房的“投资”属性逐步退出。

　　主持人：90后这一代人对于“买房”这件事儿的观点有哪些转变？这些观念的转变，映射到房地产市场，产生了哪些显著的影响或者表现？

　　陈姝婷：90后这一代人恰好是刚刚大学毕业步入社会到开始步入而立之年的一代人，我们认为其在购房选择上有四点变化。

　　一是区域选择变化。90后这一代人通常还处于职业发展的初期阶段，其购房置业往往更看重职业发展，选择其就业所在城市，即购房的城市选择与城市的就业机会、发展潜力密切相关。因此，就业机会多、人口吸引力强的核心一、二线后置业的更优选择。

　　比如北京、上海、广州、深圳4个一线城市，人口净流入规模高的杭州、成都等核心二线城市。这反映在房地产市场上，则表现为不同区域景气度的分化，比如伴随各地稳楼市政策的密集出台，部分核心城市楼市销售已有好转迹象，尤其是一线城市的楼市库存出清周期维持低位，但三、四线城市人口净流出压力较大，出清周期高达20个月以上，在三、四线城市楼市政策已全面放松的背景下，其楼市景气度仍然面临很大的压力投资行业。

　　二是户型选择变化。通常情况下，90后买房是首次置业；相比于改善置业需求更多考虑面积、位置、教育资源的特征，90后买房则更多考虑居住的实用需求，并且其购买力相比于改善置业家庭有一定受限。尤其是在房价水平较高的核心一、二线后购房者由于刚入职场，多数购房者支付房款总价的能力有限，叠加通勤等交通便捷需求因素，90后买房往往更多倾向于小面积、小户型。

　　以上海为例，自2019年至今，上海市70（含）-90平方米、90（含）-120平方米的商品住宅销售为区域楼市成交的主力，占同期上海商品住宅累计销售套数的比重约达65%。同时，为满足90后等首次置业家庭的居住需求，在户型设计上，90平方米左右的小三房也更受青睐。

　　三是配套要求变化。90后一代对于通勤的交通便利度要求较高，并且由于其生活方式更为多样，其对于项目周边配套设施的成熟度要求也相应提升。以上特征反映在购房选择上，其更多选择轨道交通沿线等交通便利区域的住房，并且关注项目周边的配套设施情况，比如商业综合体、便利店等，对于部分区位相对偏远的项目，项目自身配备小型的商业综合体等业态也会提升其对购房者的吸引力。

　　四是租购并举。由于核心一、二线城市房价水平往往较高，因此在90后这一代人中，仍有相当数量的人群选择租房，以提升其通勤、生活的便利度。因此，一些人口流入规模大的核心一、二线城市近年来房租上涨速度较快。不考虑2022年以来房地产景气度下滑带动租金表现走弱的影响，百城住宅平均租金数据显示，2021年百城住宅租金同比增长5.86%，其中，一线、二线和三四线城市住宅平均租金分别同比增长22.73%、8.23%、-0.14%。

　　主持人：有观点认为，行进了20多年“量价齐升”的房地产已经到了行业拐点。陈总如何看待这一说法？您认为房价上涨的时代结束了吗？

　　陈姝婷：以“房住不炒”为前提，房地产市场能否“量价齐升”，本质上取决于住房的实际需求。自2016年以来，购房适龄人口加速回落，限制长周期的住房需求。同时，改善置业需求主要取决于人均住宅面积的提升，而根据2020年的全国第七次人口普查数据，中国家庭户人均住宅面积已升至41.76平方米。

　　根据兴业研究宏观团队的测算，在2016-2020年城镇住房年均需求约为14.9万平方米，基本接近于同期实际的商品住宅销售面积，而在2021-2025年、2026-2030年，各因素带来的住房需求仍有下降空间。叠加在“房住不炒”的政策指引下，住房的“投资”属性已逐步退出，房价未来走势更多基于住房实际需求的变化。

　　主持人：以金融、地产为代表的的传统行业可能在过去十年的价值投资里都取得了较好的回报，但成长股投资近两年逐渐占据上风。而在需求瓶颈下，房地产这类行业发展似乎已经触及景气天花板。您认为这类传统行业当下是否仍具配置价值呢？

　　陈姝婷：正如我们之前所言，从总量上来看，房地产行业的需求已过了快速提升的阶段，进入平稳发展期，并且伴随购房适龄人口规模的下降，未来住房需求存在回落可能。但从结构上来看，不同区域、不同企业间仍然存在差异，有一定结构性机会。

　　在区域方面，核心一、二线城市人口集聚能力更强，随着稳楼市政策的持续发力，其区域楼市景气度有望提升。在企业方面，由于房地产行业景气度的持续下行，以民营房企为代表的房地产企业信用风险快速发酵OB体育，但当前政策面对于优质民企融资已有呵护迹象，通过增信等方式支持优质民企恢复债券融资渠道，有利于推动民营房企恢复经营、保障交付；同时，民营企业的陆续出险也使得行业竞争格局发生深刻变化，国有房企及部分尚未出险的龙头优质民企行业竞争优势提升，部分区域型、注重产品质量的小而美房企也将受益于此轮行业风险出清，竞争实力得到增强。

　　主持人：不断兴起的创新产业300832）制造持续催化我国经济模式的逐渐转型，在这种情况下，未来地产行业的支柱地位是否会发生动摇？房地产又将如何适应这种转变？

　　2021年12月，国家统计局局长宁吉喆发言要求加强居民基本住房保障，并提出“房地产是支柱产业，住房更是居民的消费”。房地产不仅关系到宏观经济的发展，同时也关系到民生稳定。

　　数据显示，2022年1-9月，房地产开发投资完成额累计同比下滑8%，带动房地产开发投资完成额占固定资产投资完成额的比重下滑，但仍占到固定资产投资完成额的比重约达25%。同时，由于项目交付风险上升，保交楼、稳民生成为当前房地产政策的主要目标之一，并且在各地保交楼举措的推动下，房地产竣工增速已有修复迹象。

　　但与此同时，房地产行业的发展确实面临着长期景气度下行、量价周期性波动减弱、区域分化加剧、企业盈利空间缩窄等变化。在此种行业转型发展背景下，从居民角度而言，其置业应更多基于自身住房需求，人口净流入规模高、新市民规模大的核心一线、二线城市住房长周期看仍具备配置价值；从企业角度而言，通过高周转、高杠杆提升盈利能力的模式难以持续，房企经营更多转向注重产品品质、成本控制，行业由粗放型规模扩张转向注重精细化管理的平稳发展。

　　主持人：当下时点，您认为有哪些值得关注的细分行业是仍处于上升区间，中期内具备一定的布局机会呢？

　　陈姝婷：从房地产的细分领域来看，我们认为住房租赁是较有前景的领域。2021年，国务院出台了《关于加快发展保障性租赁住房的意见》（[2018]22号），为保障性租赁住房的顶层涉及文件OB体育。各地纷纷OB体育公布十四五期间保租房筹建目标，并出台地区的保障性租赁住房发展意见、认定规则、补贴标准等政策。预计在2022-2023年，保障性租赁住房将进入集中建设期，并且人口净流入规模大的重点省份、城市将承担保障性租赁住房建设重任，如广东省、江苏省在“十四五”期间计划筹集保障性租赁住房的总量占住建部公布的650万套总目标比例接近30%。

　　而从该业务的发展趋势来看，纯租赁用地、产业园区配建保障性租赁住房将成为项目落地的可靠方式，参与主体以国企为主，并可能采取政企合作模式。预计未来保障性租赁住房将成为我国住房体系的主要组成部分。

　　主持人：有机构观点称，“四季度将是房地产修复的重要窗口期”。您认为房地产市场是否能够在四季度迎来反弹？哪些关键性指标能够预示着地产将企稳？

　　陈姝婷：我们预计2022年四季度房地产市场有望修复，并且目前已有企稳迹象，但并非大幅反弹。

　　首先，从政策面来看，9月底央行、财政部密集发布稳楼市政策，旨在稳定预期，支持刚需和改善性需求。同时，各地稳楼市政策继续发力，并且自2022年下半年以来，核心城市稳楼市政策力度明显加大。

　　其中，一线城市放宽了对特定人群、特定片区的落户或购房政策，如上海市放宽留学归国人群和高校毕业生落户要求，并且放宽临港新片区购房限制要求；核心二线城市稳楼市政策力度更高，包括降低对非户籍家庭购房的社保和个税年限要求、取消认房认贷等。

　　此外，各地按揭贷款利率呈下行趋势，贝壳研究院数据显示，10月首套房主流利率平均为4.12%，二套平均为4.91%，已为历史最低水平，但考虑到历史首套房利率最低水平可达基准利率的9折左右，预计后续按揭贷款利率仍有下行空间，也有望修复新增按揭贷款增速，并进一步修复商品房销售增速。

　　同时，从房地产基本面来看，楼市已有企稳迹象但并非反弹，预计四季度楼市销售将呈现弱修复。数据显示，2022年1-9月，全国商品房销售面积、金额累计同比分别下滑22.2%、26.3%，跌幅较1-8月分别收窄0.8、1.6个百分点。9月，商品房销售面积、金额分别同比下滑16.2%、14.2%，跌幅较8月收窄6.4、5.6个百分点，环比8月上涨39.3%和33.7%。从高频数据来看，10月30大中城市日均成交面积同比下滑18.0%，跌幅较9月走扩4.5个百分点。由此可见OB体育，当前楼市仍为弱复苏，而非大幅反弹。

　　从观察房地产基本面变化的关键指标来看，主要是房地产销售、土地成交、房地产融资相关指标。在房地产销售方面，除了关注统计局的月度商品房销售数据以外，还需关注各地的库存水平、高频楼市成交表现；在土地成交方面，对于房地产基本面的分析可以关注百城土地出让表现、集中供地的重点城市土地成交情况；在房地产融资方面，可以关注房地产企业开发到位资金来源情况、主要房企公开市场融资状况及房企信用风险的发酵程度。根据房地产的拿地-开工-销售-竣工链条，稳楼市政策能够边际修复房地产市场，但房地产基本面的实质改善仍需畅通房地产循环，即拿地、开工的提振以及保交付的实质推进，而影响以上两个链条的核心因素在于企业现金流。因此，当前房企信用风险的发酵、企业现金流压力较大对房地产基本面的修复仍存在制约。

　　主持人：随着我国租赁住房的市场需求的不断扩大，面对庞大的资金需求与企业负债压力，一种新的金融创新工具应运而生。保障性租赁住房REITs的横空出世，使得现有的租房需求与投资需求能够更好地联接。请问陈总，这种金融创新对于盘活房地产行业起到了哪些作用？

　　陈姝婷：保障性租赁住房REITs的推出，对于保障性租赁住房市场的发展，建立租购并举长效机制具有重要意义。由于住房租赁业务本身具有投资回报周期长的特点，而保障性租赁住房作为我国保障房体系的重要组成部分，根据政策要求，其租金须低于周边可比租赁住房的租金水平，因此保障性租赁住房很难取得明显高于市场水平的租金收益率。

　　而从当前的政策来看，各地主要通过土地成本优惠、建设和纳保补贴等方式降低保障性租赁住房的建设成本，提升保障性租赁住房收益率水平。根据我们的测算，部分城市的纯租赁用地建设保障性租赁住房可以获得合理盈利，即租金回报率高于4%，能够覆盖企业的正常融资成本。而即使是在合理的租金回报率水平下，保障性租赁住房的投资回报周期也较长，因此需要匹配较长期限、低成本的融资方式。而保障性租赁住房REITs能够帮助项目开发企业实现项目的轻资产运营，解决保障性租赁住房投资回报周期长产生的重资产、高负债问题，推进保障性租赁住房市场的发展。

　　主持人：好的，非常感谢陈总今天的莅临与分享，也祝愿投资者朋友们在未来投资的路上业绩长虹。

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